ETF nav tikai likvīdi, droši un efektīvi; tie ir demokratizācijas spēks. Pagaidiet, atvainojiet, nevis ETF! Tas bija arguments par labu hipotēkām nodrošinātiem vērtspapīriem (MBS).
Vēsture neatkārtojas, domājams, bija teicis Marks Tvens, bet tā tomēr saka atskaņu. Biržās tirgotie fondi no hipotēkām nodrošinātajiem vērtspapīriem atšķiras gandrīz visās detaļās, taču vairākos nozīmīgos veidos 2017. gada karstākais trīs burtu atvasinājums atgādina to, kas 2007. gadā palīdzēja ekonomiku iesūtīt īstermiņa spodrībā.
Kā Harolds Bredlijs un Roberts Litans rakstīja Kauffman fonda ziņojumā par iespējamiem tirgus traucējumiem nākotnē, "mēs uztraucamies, ka aizvien pieaugošais vērtspapīru iepakojums izskatās daudz līdzīgs finanšu inženierijai, kas radīja hipotēku krāpšanos." Aktīvu izteiksmē ETF tirgus ir gandrīz trīskāršojies kopš šī ziņojuma publicēšanas 2010. gadā. (Skatīt arī lietas izpēti: Lehman Brothers sabrukums. )
Likviditātes solījums
Palielinātāji jaunās tūkstošgades pirmajos gados krāsoja MBS kā American Dream, Securitized: "Kad jūs ieguldāt ar hipotēku nodrošinātos vērtspapīros, " Piper Jaffray rakstīja 2005. gadā, "jūs palīdzat samazināt mājas finansēšanas izmaksas un padarīt mājokli pieejamāku daudziem amerikāņiem. " Šodien ETF skaļumam ir līdzīgs spēks starp cilvēkiem: "Milzīgais ETF klāsta pieaugums ir demokratizējis investīciju biznesu, " raksta ETF datu bāze, "atverot ieguldījumu stratēģijas un visas aktīvu klases, kas vēsturiski ir bijušas pieejama tikai lielākajiem un pieredzējušākajiem investoriem."
Viņi nemaldos. Izmantojot SPDR S&P 500 ETF (SPY), privāts ieguldītājs, ja vēlas, dažu sekunžu laikā var iekļūt un izkļūt no 235 ASV dolāru plašā tirgus stāvokļa, maksājot apmēram USD 10 vai apmēram tirdzniecības nodevās. Ne tik sen, tas nebūtu iedomājams. Lai izveidotu pozīciju, kas pat attāli atspoguļoja galveno kapitāla etalonu, būtu vajadzējis iegādāties tūkstošiem akciju simtiem uzņēmumu, iesaistot milzīgu laiku un kapitālu.
Džeka Bogles ieguldījums 70. gados ļāva regulāriem ieguldītājiem tuvināt ieguldījumu plašajā tirgū - indeksēt -, taču kopieguldījumu fondi iekasē lielas nodevas un netirgojas biržās. Nepārbauda S&P 500 cenu pulksten 10: 36.03 un neslēdz tirdzniecību plkst. 10: 36.05. Jūs uzzināsit, par kādām akcijām jūs esat pārdevis. ETF arī nodrošina nodokļu priekšrocības salīdzinājumā ar saviem kopfondu brālēniem. (Sk. Arī Džons Bogle par Pasaules pirmā indeksa fonda dibināšanu. )
Mazs brīnums, ka ETF ir tik populāri. BlackRock lēš, ka ASV biržā tirgojamo produktu, kas ietver ETF un biržā tirgotas parādzīmes vai ETN (kas ir nenodrošināti parāda instrumenti) aktīvi kopš 2012. gada ir dubultojušies līdz vairāk nekā 2, 7 triljoniem USD.
Bet varbūt mums vajadzētu aizdomāties par šo vieglumu, pārredzamību un likviditāti. Kā Bredlijs un Litans rakstīja 2010. gadā, "Viena no neveiksmīgajām tendencēm Volstrītā, kas, šķiet, notiek atkal un atkal, ir tāda, ka" novatori "rada produktus, kas sola neierobežotu likviditāti - vieglu tirdzniecību - pēc būtības dārgiem, grūti tirgotiem vērtspapīriem." Mašīnas, kas vajadzīgas ETF uzbūvei, ir sarežģītas, sarežģītas un dārgas. Tas, ka tas darbojas labos laikos, ir iespaidīgi; ka tas var sabojāties sliktos laikos, nav diez ko pārsteidzošs.
2015. gada augusta Flash avārija
2015. gada 11. augustā Ķīnas centrālā banka koriģēja valūtas maiņas kursa režīmu, lai tirgus varētu vairāk paust viedokli, nosakot juaņas vērtību. Valūta divu dienu laikā kritās par gandrīz 2, 8% attiecībā pret dolāru (balstoties uz Trumpa apgalvojumiem, ka tā bija nenovērtēta) un izraisīja ķēdes reakciju, kas 24. augustā skāra akciju tirgus visā pasaulē. S&P 500 slēdzās par 3.9%, sasniedzot zemāko starpdiendienu atzīmi - 5.3%. (Skat. Arī Ķīnas juaņas devalvāciju. )
Šie tirgus zaudējumi ļāva pasaules visintensīvāk tirgotajiem ETF kļūt par ķīlu. IShares Core S&P 500 ETF (IVV) slēdza par 4.2%, nedaudz atpaliekot no indeksa, kuru tam vajadzēja izsekot. Tā vietā, lai sasniegtu dienas zemāko līmeni par aptuveni 5% zemāk nekā pirms slēgšanas, tas kritās par 25, 9%. IVV tika izveidots, lai izsekotu likvīdākajiem akcijām pasaulē - ASV zilajām mikroshēmām -, bet tirgus veidošanas tehnika sabojājās. Nepareizas darbības iespēja ir vēl nopietnāka, ja pamatā esošie aktīvi paši ir nelikvīdi: piemēram, reti tirgotas korporatīvās obligācijas un mazkapitāla akcijas. (Sk. Arī Sapratne par likviditātes risku .)
Pēc Barrona Krisa Dītriha teiktā, 24. augusta incidents lielākoties bija saistīts ar slēdžiem, kas apturēja atsevišķu akciju tirdzniecību, palielinot cenu un pārdošanas cenu starpību. Tika apturēta arī tirdzniecība ar simtiem ETF; nespējot vienlaikus tirgot akcijas vai ETF minūtes, pilnvarotajiem dalībniekiem tika liegts veikt arbitrāžu, kas uztur ETF un indeksa cenas vienādas. Tā kā saskaņā ar šo skaidrojumu pie darbības traucējumiem galvenokārt ir vainojami normatīvie pasākumi, pastāv iespēja, ka problēmas varētu novērst normatīvās izmaiņas. Bet šis labojums neizbēgami radītu problēmas citur; paši slēdži tika izstrādāti tā, lai novērstu vēl vienu 2010. gada 6. maiju. Pēc šīs zibspuldzes avārijas 65% no anulētajiem darījumiem bija biržā tirgoti produkti.
Sistēmiskie riski
Ja riski aprobežotos tikai ar ETF, problēma varētu nebūt tik nopietna. Izmantojot limita rīkojumus, nevis tirgus rīkojumus, tiek mazināti riski, kas saistīti ar īslaicīgu norēķinu skaitu, un katrā ziņā ieguldītājiem ir visas tiesības tirgot riskantus instrumentus. Bet, kā arī norādīja Dītrihs, citējot Credit Suisse, ETF veidoja 42% no tirdzniecības vērtības ASV biržās 2015. gada 24. augustā.
Pieaugošā ETF ietekme varētu liecināt par pasīvās-aktīvās investīciju debates pasīvās puses triumfu: tā kā akciju atlasītājiem parasti ir zemāki rādītāji, loģika notiek, kāpēc gan ne tikai ieguldīt etalonā? Šai perspektīvai ir savi kritiķi. Nobela prēmijas laureāts ekonomists Roberts Šillers ir apšaubījis pasīvās investīciju aprites loģiku: "Tātad cilvēki saka:" Es nemēģināšu pārspēt tirgu. Tirgus ir visu zinošs. " Bet kā pasaulē tirgus var būt visu zinošs, ja neviens nemēģina - labi, ne tik daudz cilvēku - mēģina to pārspēt?"
Realitāte tomēr ir tāda, ka ETF - pat tos, kas seko plaša tirgus indeksiem - netiek izmantoti pasīvi. Tie veido 42% no tirdzniecības apjoma, kam nepieder, un SPY ir pasaulē visvairāk pārdotais vērtspapīrs. (Skat. Arī Aktīvie un Pasīvie ieguldījumi. )
Pasīvās un aktīvās debates "neeksistē pat tad, ja jūs runājat ar profesionāli", Tonijs Ročte - Fidelity Investments 'SelectCo prezidents, kurš iepriekš strādāja State Street un iShares, martā sacīja Barron's. "Finanšu konsultanti uzskata sevi par arhitektiem, kas izmanto celtniecības blokus, indeksē produktus līdzās aktīvi pārvaldītajiem fondiem."
Vēl svarīgāk ir tas, ka ETF nebūt nav pasīvi tādā nozīmē, ka tie arvien vairāk ietekmē vērtspapīrus, kuriem tos vienkārši paredzēts izsekot. Kā Bredlijs un Litans izteicās, ETF kļūst par "sakāmvārdu asti, kas ved tirgū." Barrona pārstāvis Randall Forsyth apgalvoja, ka tas notika Guggenheim Solar ETF (TAN) un ēnainā Honkongas saules paneļu ražotāja Hanergy Thin Film Group gadījumā. Tā kā akcijai pieauga cena, tā tirgus robeža pieauga, piešķirot tai lielāku svaru TAN portfelī, pieprasot, lai Gugenheims nopirktu vairāk akciju, paaugstinot cenu vēl vairāk un tā tālāk - līdz brīdim, kad akcijas samazinājās, samazinot ETF akcijas.
Vairāk satraucoša nekā ETF spēja uzkrāt pamatā esošos vērtspapīrus, pērkot, ir tā spēja tos deflēt: "ETF pārdošana var strauji mainīties uz pamatā esošo akciju vērtības iznīcināšanu", rakstīja Bredlijs un Litans. "Masveida izejas laikā no tirgus" laikā viņi piebilda,
"plašajos indeksos un īpaši mazās kapitalizācijas vai nozares specifiskajos indeksos pakārtotos vērtspapīrus var noslīcināt atvasināto finanšu instrumentu arbitrāžas cunami, ļoti iespējams, ka tas notiek nesakārtotā veidā, pateicoties tam, ka tiek kavēta riska ieguldījumu fondu ETF, portfeļa apdrošināšana pārdevēji (piemēram, iestādes) un mazie investori. Vienkāršoti sakot, mārketinga stratēģijās, kas pārdod ETF kā berzes un neierobežotus ieguldījumu instrumentus, netiek ņemtas vērā raksturīgās grūtības, kas saistītas ar vērtspapīru tirdzniecību šajās paketēs. "
Iespējams, ka tirgus jau bija ieguvis šīs parādības garšu 2015. gada 24. augustā. Kamēr IVV un citi ETF ar šķidro čipu turējumiem nokritās daudz zemāk nekā plašais tirgus, tāpat arī daudzi šķidro zilo mikroshēmu paši. Visas desmit IVV grupas ir sasniegušas zemāko dienas līmeni zem S&P 500 5% krituma: Apple Inc. (AAPL) samazinājās par 13%; Microsoft Corp. (MSFT), 8%; Amazon.com Inc. (AMZN), 9%; Facebook Inc. (FB), 16%; Exxon Mobil Corp. (XOM), 8%; Džonsons un Džonsons (JNJ), 14%; Berkshire Hathaway Inc. (BRK-A), 6%; JPMorgan Chase & Co. (JPM), 21%; Alphabet Inc. (GOOG), 8%; General Electric Co. (GE), 21%. Tas, cik lielā mērā šie krājumi tika tirgoti, izmantojot brīvi krītošus atvasinātos instrumentus, var palīdzēt izskaidrot to kritumu.
Paredzams, ka pieaugs ETF kā starpnieku loma starp ieguldītājiem un ieguldījumiem: pamatojoties uz aptaujas rezultātiem, PwC 2015. gadā prognozēja, ka līdz 2020. gadam ETF ieguldītie aktīvi vismaz dubultosies. Visticamāk, ka stāsti, piemēram, IVV un TAN, kļūs arvien izplatītāki un tiem būs ietekme kas ievērojami pārsniedz atsevišķos krājumus un ETF.
Trīs lielo ekonomiku
Tomēr vienā svarīgā veidā ETF patiešām ir pasīvi. Trīs lielo pakalpojumu sniedzēji - BlackRock Inc. (BLK), Vanguard Group Inc. un State Street Corp. (STT), kas kopā kontrolē 71% ETF tirgus - ir nopirkuši ievērojamas likmes korporatīvajā Amerikā, lai apmierinātu pieprasījumu pēc viņu izstrādājumi. Cik apjomīgi parādās nesenā darba dokumentā, ko sagatavojuši Jans Fichtners, Eelke Heemskerks un Havjers Garsija-Bernardo no Amsterdamas Universitātes. (Skatiet arī sadaļu Kā BlackRock nopelna naudu. )
Viņi atklāj, ka kopumā trīs lielais akcionārs ir 40% no ASV biržā kotētajām firmām. Aprēķinot pēc tirgus kapitalizācijas, lielais trijnieks ir lielākais akcionārs uzņēmumos, kas pārstāv 77, 9% no ASV publiskā tirgus. BlackRock ir 5% vai lielāka akciju daļa 2632 uzņēmumos visā pasaulē, vairums no tiem ir ASV. Vanguard skaitlis ir 1 855.
Zemāk redzamais attēls atspoguļo uzņēmumu "potenciālo akcionāru varu", balstoties uz autoru aprēķiniem: "Lielais trijnieks ieņem nepārspējamas potenciālās varas pozīcijas pār korporatīvo Ameriku".
Ekonomists šo kluso milzīgo korporatīvo līdzekļu uzkrāšanos dažos uzņēmumos ir apzīmējis kā "slepenu sociālismu". Tā tas varētu būt, lai arī noskaņojums atgādina tagad dīvaini izklausītās apsūdzības, ka Džeka Bogle ieguldītais indekss bija “ne-amerikānisks”, un patiesībā šīs koncentrācijas rezultāts ir nekas cits kā centrālā plānošana.
Vairāku iemeslu dēļ fondu pārvaldnieki mēdz izmantot savas akcijas balsot kopā ar vadību - vairāk nekā 90% gadījumu autori aprēķina. Tāpēc vadītāji ir pārliecināti, ka milzīgs akciju bloks - lielā trijnieka vidējā līdzdalība 1666 ASV publiskajās firmās ir 17, 6% -, visticamāk, balsos par savu ceļu, tostarp par dāsnām kompensācijas paketēm. Tas arī nav vienīgais īpašumtiesību koncentrācijas pieaugums. Pēc Hosē Azāra, Martina Šmalca un Isabela Tecu vārdiem, tas ir paaugstinājis aviobiļešu cenas par 3-7%. (Skatīt arī izpilddirektora un strādājošo atalgojuma koeficientu tikai 276 pret vienu pagājušo gadu. )
Komiteja
Tomēr galīgā ironija ir tāda, ka daži no indeksiem, kas organizē šīs masveidā pasīvi pārvaldītā kapitāla plūsmas, paši nav pasīvi. Piemēram, S&P 500 dienas beigās nav uz noteikumiem balstīts indekss; tā komponentus aktīvi izvēlas S&P Dow Jones Indices komiteja, kurai, kā 2014. gadā rakstīja komitejas rīkotājdirektors un priekšsēdētājs Deivids Blitzers, ir "zināma rīcības brīvība, izvēloties krājumus vai reaģējot uz tirgus notikumiem".
Daži investori uzskata, ka niecīga nezināmu lēmumu pieņēmēju grupa atrodas pasīvās ekonomikas augšgalā. DoubleLine Capital LP dibinātājs Džefrijs Gundlahs sacīja CNBC 8. maijā:
"Ja jūs nolīgt aktīvu vadītāju, jums, domājams, būs jāveic rūpīga pārbaude. Jums vajadzētu izpētīt viņu atlases procesu, jums vajadzētu izpētīt viņu pētījumus, kā viņi pieņem lēmumus. Cilvēki akli nodod savus naudu investīciju komitejai, par kuru viņi neko nezina. Tas tiešām ir gandrīz uzticības pienākuma pārkāpums no institucionālo aktīvu kopfondu puses, lai dotos uz pasīvu darbību, nesaprotot, kas īsti ir ikdiena. "
Atvasinātu investoru paaudze
Lietotņu izplatība sola demokratizēt ieguldījumus, padarot to vieglu un lētu. Robinhood, Betterment, Stash un Acorns ir tikai daži no tiem. Mani draugi, kuri nepavada savu darba laiku, lai izpētītu finanšu arkānu, dažreiz man jautā, vai es ieteiktu tos izmantot, un es viņiem saku, ka es atturētos visu savu investīciju kapitālu atvēlēt ETF. Reizēm viņiem ir kāds priekšstats par to, ko šis saīsinājums nozīmē. Parasti viņiem tādu nav. Viņi vienmēr protestē par to, ka XYZ lietotne iegulda akciju un obligāciju apvienojumā - ko tā dara, izmantojot atvasinājumus, ko lietotājs gandrīz nekad nesaprot.
Pat tie, kas pieņem darbā finanšu konsultantus, var atklāt, ka viņiem pieder tikai ETF - vai pat tikai viens. Pārdodot tādu stratēģiju kā “diversifikācija”, rūpīga pārbaude nav.
Pirms finanšu krīzes plaši izplatītā mentalitāte saistīja "ar hipotēku nodrošinātus vērtspapīrus" ar "hipotēkām" - drošiem, uzticamiem, pat patriotiskiem ieguldījumiem ilgstošos aktīvos - un slīdēja pāri "bez vērtspapīriem". Mūsdienās mēs domājam par MBS kā atvasinājumiem - ne vienmēr ļaundabīgiem, bet ne obligāti tādiem, kādi tie varētu būt. Mums vajadzētu lauzt ieradumu dzirdēt "biržā tirgotus fondus" un domāt par "akcijām un obligācijām", pirms krīze to pārtrauc.
